房企重整丨共益债投资人如何参与房企破产重整及的权益保障

共益债务是《中华人民共和国企业破产法》（下称“《企业破产法》”）中提到的一个概念，由于共益债务的认定将影响除有财产担保之外职工、税款及其他普通债权人的权益，因此，企业破产法对共益债务的范围做出了严格规定。

结合实务和学术界对共益债务的定义，共识有三点，

不同在于，一是共益债务发生事由上以北京高院和以王欣新为代表的学者未列举“为全体债权人利益”的具体情形，而王卫国则明确了“管理、变价、分配财产”三种为全体债权人利益负担债务的情形。

（二）共益债务的类型

《企业破产法》第四十二条以列举的方式对共益债务的类型进行了明确。即法院受理破产申请后发生的下列债务为共益债务：

虽然《企业破产法》通过列示方式明确了六种共益债务情形，但2021年1月1日，《最高人民法院关于适用<中华人民共和国企业破产法>若干规定的问题》（三）（下称“《破产法解释三》”）又对共益债务范围进行了扩充，即在破产受理后，“为了债务人继续营业而借款，债权人可以参照《企业破产法》第四十二条第四款优先于普通债权清偿。”

结合《企业破产法》《破产法解释三》对共益债务的规定，共益债务自此不再仅仅局限于《企业破产法》规定的六项情形，此条规定让共益债投资有了实施路径。
 

从以上共益债的定义和法律规定可以看出，共益债务的特殊地位就决定了从认定条件和确认程序上需严格按照法律规定。总结下来，借款类共益债务的成立需要满足以下几个条件：

总的来说，借款类共益债务的成立需要“两个要件”和“一个程序”的确认。需要重点关注的是，共益债务的成立并不意味着权益的保障，《破产法解释三》仅明确该类共益债务仅优先于普通债权清偿，还需要考虑其他优先债权人的利益平衡。

一般房地产企业均存在购房人、建设工程优先受偿权人、抵押债权人等多种优先权人。虽然共益债务的加入会一定程度上影响债权人权益，但在房企常年烂尾、不易变现的情况下，施工方、抵押权人、购房人等权益方与共益债务投资人有共同的利益诉求，也就是项目的盘活交付，使整体项目产生经济价值。只是各方权益的平衡需要结合项目个体情况及共益债投资模式，通过重整计划草案、债权人会议等路径作出具体安排。

从共益债的投资模式来看，共益债务作为资金来源，无非是考虑资金是用于什么，一般可总结为收股权、建项目、收债权。

该种模式下，如共益债投资方自身拥有项目建设、管理经验，则一般是以资金+建设+销售运营的方式展开，资金用于支付破产费用、工程续建款及刚兑清偿资金，同时投资方也作为工程续建方和项目管理受托方，负责项目续建或者招商运营、销售管理等。此种投资模式下，共益债投资人对整体项目的把控程度较高，但对投资人的要求也相对提高，不再是简单的资金需求，还要关注后期项目续建及运营销售。绿庭投资纾困悦合置业过程中，便使用了此种投资方式，成功撬动悦合国际广场项目。那么在共益债投资方仅是资金方的情况下，后续项目建设还需要由原建设单位或新招募建设单位进行建设，而项目销售和运营需要政府、管理人和法院着重关注，这关乎项目偿债资源的实现和债权人、共益债投资人的权益保障。

股权型投资模式是指投资人以受让债务人股权或增资入股方式成为债务人的股东，以股东身份参与破产重整程序。共益债投资人可选择在公开招募过程中直接参与，在重整计划通过后支付投资款项，完成股权工商变更登记。亦可前期以共益债务方式进入，约定在转股条件达成后从共益债权人转为股东。该种模式下，投资人需根据项目情况及后续复建、运营作出股东或债权人的身份安排。

根据《企业破产法》第四十二条及《破产法解释三》第二条的相关规定，共益债投资款项不能优先于此前债务人已就特定财产享有担保的债权。倘若投资人要求共益债优先于已存在的有财产担保债权、建设工程价款优先权等优先债权，则需取得以上债权人的承诺，而这要建立在完善可行的续建方案和偿债计划的基础上。一般投资人在起初介入时无法拿出可行的方案，在优先权人担心自身权益无法保障的情况下，双方有可能陷入博弈僵局。而共益债+债权收购投资模式就能提供解决上述问题的思路，即共益债投资人在重整程序中以快速变现的交易价格收购或部分收购建设工程价款优先权或抵押权，收购完成后再以此债转股，推动后续项目续建、盘活，那么这种方案下的优劣势也很明显，就是花钱解决问题。在投资人不能提供充裕资金时，还是建议与主要债权人就后期续建、运营及偿债安排方面拿出可行的方案，争取在共同利益下取得债权人的同意，这也是重整的魅力，大家在冷静面对客观现实的情况下，做出最有利于自己的选择。

共益债投资优势良多，但收益与风险共存是任何一项投资的特点，尤其在房地产企业重整中，资金不再是唯一的救世主，最终的成功还需要将资金转换成可交付的项目，可交付的项目还需变现成现金，如不能最终赋予资产流动性，投资人及债权人最终的权益实现还差临门一脚，因此，在做投资前还应着重关注以下几个方面：

目前在中央强调“保交楼、稳民生”的背景下，多地政府已采取相应措施作出响应，例如郑州市出台房企纾困基金设立运作方案；遂宁和咸阳出台“一对一”房企帮扶政策。由于房产涉及民生问题，并且房地产企业重整大多涉及项目续建和交付，项目续建过程存在周期长、利益多元、行政许可、审批庞杂的特点，如有政府支持，帮助投资人与其他政府工作部门协调，将会在项目许可、审批、社会维稳层面为整体项目建设、交付提供极大支撑。

为准确研判项目概况和风险，投资人应在参与投资前聘请专业机构对企业项目状况、区位环境、资产价值、债务结构、重整费用等方面进行详细了解。在此基础上，考虑投入成本和企业价值，并提前与主要债权人、续建方等重点主体对接沟通，提出可行有效的债权清偿方案及后期运管方案。

在明确投资方式和方案的情况下，签订投资协议、完成重整计划草案，并经过债权人会议表决通过，尚未召开债权人会议的，应当获得人民法院许可。如需优先于其他优先权人，还应取得相应债权人的承诺，或明确就项目增值部分优先偿付。

例如2014年，上海绿庭投资控股集团股份有限公司向上海悦合置业有限公司进行共益债投资，约定投资款由房屋增值部分优先偿付；2019年3月，上海东兴投资控股发展有限公司通过共益债方式向上海悦合置业有限公司投资，其《重整方案》中便规定销售回款的20%用于清偿共益债务，45%用于清偿有财产担保债权。

一般进入重整的房地产企业几乎已经用尽了自身的融资资源，现有建设用地使用权、在建工程也悉数为债权人设立了抵押担保。那么除现有资产外，投资人还可以通过什么方式设立抵押担保呢？根据《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》第五十一条，建设用地使用权抵押权人、在建工程抵押权人的抵押权效力不能及于续建部分、新增建筑物及规划中尚未建造的建筑物，因此建议投资人就工程续建部分设立抵押权，以保证清偿顺位的优先性，或者要求债务人企业寻找关联方或第三人，为投资款项提供担保物或承担担保责任。

除采取上述保障性措施外，为避免投资款项被挪作他用，保障项目续建，投资人还可以通过其他方式管控资金，比如将投资款项转入专门账户，与债务人财产做充分区分；与管理人协商，让投资人成为资金审批的一环，以确保资金符合约定用途；要求管理人定期披露目标项目建设进展及销售回款情况，并约定销售回款达到一定数额后，提前向投资人清偿等。

《破产法解释三》扩充了共益债务的情形，明确了其优先于普通债权的顺位，但不同于其他行业重整多数解决债务问题和资源问题，房地产企业重整囊括了资金、建设、销售、交付的全部过程，共益债投资人在做项目投资时应当关注整个项目周期，根据个体情况把控重要节点、研判可行的重整方案。